La vista atrás

En este post vamos a volver la vista atrás y, al contrario de lo que decía Antonio Machado, sí que vamos a volver a recorrer algunos de los temas por los que ya hemos pasado. Vamos a ir añadiendo alguna cosa que se nos quedó en el tintero, o novedades que han podido surgir al respecto de las entradas que se han publicado hasta la fecha.

Para que no se nos pierda nadie…

Este blog nació con el objetivo de proponer una estrategia de inversión que cada cual pudiera llevar a cabo sin necesidad de depender de asesores interesados que nos venden lo que les viene bien cuando les viene bien (ver: ¿Qué no me lo inviertan?).

Dado que somos inversores a largo plazo y no especuladores que apuestan en la bolsa, las características irrenunciables de nuestra estrategia venían siendo:

• Mínimo coste: gestión pasiva (el 90% de las veces funciona mejor que la activa), evitando gastos de custodia – la capitalización compuesta a largo plazo hace que medio punto de gastos tenga un impacto brutal a largo plazo (ver nuestro post al respecto para más detalles).
• Foco en renta variable: A largo plazo no es tan relevante la mayor volatilidad respecto otras opciones si, a cambio, obtenemos unos retornos superiores (respecto de los retornos de la renta variable, recomendamos ver el ejemplo propuesto en el post anterior ¿Me puedo retirar…?).
• Máxima diversificación, pero teniendo en cuenta el momento de mercado en relación con cada parte de nuestra cartera objetivo (es decir, cuándo entrar en emergentes, en USA, etc.) – según vimos en el post Esperando el momento.
• Tener en consideración las consecuencias fiscales de nuestras decisiones: recomendamos productos de acumulación (ver post correspondiente).

Dicho esto, como ya apuntábamos, echemos la vista atrás y volvamos a recorrer, con alguna novedad, algunos de los temas tratados:

Sobre el largo plazo y el momento del ciclo: el valor en libros

En nuestras entradas anteriores sobre el largo plazo y el momento de mercado ya se puso de manifiesto que, cuando invertimos a largo plazo en renta variable, estamos pagando un precio, sobre todo, por unos beneficios empresariales futuros. Pero no es menos cierto que, al realizar dicha compra de acciones (bien directamente o a través de vehículos de inversión colectiva), también pasamos a ser propietarios de la parte proporcional de las compañías de que se trate, con sus activos y pasivos.

Estimar el precio de unos beneficios recurrentes futuros es relativamente fácil (lo vamos a hacer más abajo).

Pero algo curioso que nos hemos encontrado, al hilo de la otra parte, la que se refiere la propiedad en sí (activos/pasivos), que no es otra cosa que el valor en libros, es un artículo de opinión en Bloomberg ("The S&P 500 Has a Tangible Net Worth Problem") que pone de manifiesto algo sorprendente con respecto a las compañías que componen el S&P 500 - resumidamente:

• El valor neto en libros, atendiendo sólo a la parte tangible (es decir, quitando fondo de comercio, propiedad intelectual, etc.), lleva bajando desde 2014. Casi 200 compañías del S&P 500 tienen un valor neto contable (activos tangibles) negativo.
• El factor decisivo en esta tendencia es el crecimiento en el endeudamiento (a tipos bajos) de las empresas con objeto de llevar a cabo recompras de sus propias acciones (¡así va el S&P 500!).

• Si incluimos también los activos intangibles, el conjunto del valor neto en libros ha subido en estos mismos años, pero sólo gracias al fondo de comercio que, en las adquisiciones de una compañía por otra, resulta del sobreprecio que la una paga por la otra y que se incluye como activo en el balance. En otras palabras: si excluimos este concepto intangible, el fondo de comercio, muchas compañías del S&P 500 apenas vienen valor contable alguno.
• Y con respecto del momento de mercado: el S&P 500 está cotizando a 11 veces su valor tangible en libros (cuando lo normal venía siendo x6), y a 3,5 veces su valor total neto en libros (lo normal solía ser x3).

Ya vimos en entradas anteriores que podemos utilizar la P/E ratio (histórico anual, ajustado por ciclo o con estimados futuros) para evaluar cómo de caro está un mercado a la hora de ver si entrar o no. Al fin y al cabo, no es lo mismo pagar por las acciones 25 veces el beneficio empresarial (ejemplo, actualmente el S&P 500) que 10 (por ejemplo, emergentes). Y esto es muy relevante porque la rentabilidad a largo plazo depende, en parte, de esto (ver post anterior).

Adicionalmente, acabamos de ver ahora que también podemos utilizar la ratio de cotización contra valor en libros (activos tangibles o total).

Sin embargo, y por ponernos en el peor de los casos, nos hacemos la siguiente pregunta: ¿Qué pasa si, al realizar nuestra inversión, estamos comprando, como caso extremo derivado de lo expuesto anteriormente, compañías que contablemente (en libros) no valen nada?

Pues, al contrario de lo que pudiera parecer a simple vista, la inversión puede tener sentido. Y, para aclarar este punto, nos remitimos a lo mencionado al principio de este apartado: los beneficios empresariales recurrentes.

Por seguir con el ejemplo del S&P 500, supongamos que invertimos 10 mil euros (por ejemplo en el ETF: IE00B5BMR087 iShares Core S&P 500 UCITS ETF Acc; o en el Fondo: LU0996179007 Amundi Is Sp 500 Ae-C).

Como sabemos que ahora mismo cotiza a un múltiplo (P/E ratio) sobre beneficios de 25, si se sigue manteniendo todo igual, deberemos esperar que nos correspondan 400 euros anuales de beneficios empresariales (que luego las compañías los repartan o no es irrelevante en este ejercicio), actualizados cada año por la inflación (aunque por simplificar, dejaremos de lado la inflación y hablemos siempre de rentabilidades reales).

¿A cuánto dinero equivale hoy una renta perpetua de 400 euros - asumiendo que las acciones que estamos comprando por 10 mil euros no tienen más valor que ese, como ya hemos dicho, para ponernos en el peor de los casos? Eso es tan sencillo como multiplicar los 400 euros por la siguiente expresión:

O, lo que es lo mismo, la cantidad equivalente es: 400 euros / i (la renta periódica perpetua dividida por i), siendo i el tipo de interés real (como ya hemos dicho, por encima de la inflación) al que podríamos hoy invertir dicha cantidad equivalente con un riesgo similar. El riesgo, en este caso, es que la condición que hemos dicho de que se mantenga todo igual no se cumpla.

Cada cual puede utilizar el tipo de interés que considere y obtendrá, si elige un tipo razonable, una cantidad equivalente que será, en mayor o menor medida, superior a los 10 mil euros que habríamos pagado. Conste que ello no quiere decir que a día de hoy no haya alternativas preferibles al S&P 500. ¿Cuáles? Pues cosas con P/E (Price to earnings) o P/B (Price to books) inferiores.

La comisión de custodia

Recordarán los lectores que en el post sobre este tema identificamos algún banco / sociedad de valores donde podíamos mantener ETFs en cartera sin pagar comisión de custodia y sin tener que presentar el modelo 720. Conviene repasar las razones por las que preferimos los ETFs a los Fondos.

Recientemente hemos intentado añadir una alternativa más a las 3 que sugerimos en su día. Lamentamos, sin embargo, tener que reconocer que no ha sido posible.

Guiándonos por informaciones que encontramos en la web, contactamos con una sociedad de valores llamada “Orey iTrade”. Por lo que hemos podido ver, a los efectos de acciones y ETFs, revenden la misma plataforma de Saxobank que utiliza Clicktrade (por ese lado, por tanto, nada que objetar). Desde allí nos confirman, además, que con ellos no es necesario presentar el modelo 720. Bien.

Sin embargo, al indagar acerca de la comisión de custodia, nos confirman que no se cobra, siempre que se cumpla con un requisito mínimo de gasto por comisiones de compraventa de valores en cada periodo. No nos ha sido posible que nos concreten qué nivel mínimo exigen ni de qué periodos estaríamos hablando y, por desgracia, en su web no lo aclaran (no entendemos muy bien la razón). En cualquier caso, eso sí, son muy amables.

Apuntes adicionales sobre EFTs

En la parte II del post sobre ETFs nos detuvimos en algunos de los parámetros que debíamos mirar a la hora de elegir un ETF (tipo de activos, estructura legal, coberturas, tamaño, forma de replicación, etc.).

Pero en esa ocasión pasamos de puntillas sobre el riesgo de liquidación o discontinuación al hablar del tamaño, y no dijimos apenas nada sobre la liquidez y su impacto en el spread, así que vamos a ello.

Utilizaremos dos ejemplos de ETFs cuyos datos vamos a obtener de la web de ETFs americanos etf.com.

El primero es uno de los ETFs referenciados al S&P 500 por antonomasia (SPDR S&P 500 ETF Trust, ticker “SPY”). Tiene un tamaño considerable (275 mil millones) y a nadie se lo ocurre que a la gestora le interese liquidarlo o discontinuarlo. El segundo es un ETF de tamaño muy reducido (3,5 millones) y que replica el índice de renta variable india "NIFTY 50 Equal Weight" (First Trust India NIFTY 50 Equal Weight ETF, ticker “NFTY”).

A continuación, mostramos algunas diferencias; fijémonos primero en el tamaño y en el volumen diario que se negocia:

Podríamos pensar que, dado el tamaño de los activos bajo gestión (AUM o “assets under management”) que tiene el “NFTY”, la gestora podría estar tentada de cerrarlo. Si ello sucediera, las consecuencias tampoco tendrían por qué ser dramáticas para los inversores: habría un periodo en el que todavía se podría vender, mientras tanto seguirían publicando el valor liquidativo (NAV) diario como referencia y, si aun así decidimos no vender, terminarían por liquidar y devolvernos el dinero (aunque seguramente con el correspondiente retraso, molestia, etc.)

Pero, sorprendentemente, el factor que más determina si un ETF se discontinúa (más detalles en etf.com) no es el tamaño (AUM) del ETF en cuestión, sino el tamaño y la fortaleza de la propia gestora, así como su reputación y el historial que tenga al respecto de haber cerrado ETFs previamente. En etf.com nos dicen que, de hecho, la mayoría de los ETFs que se discontinúan es por que la gestora en su conjunto deja de ofrecer estos productos.

Veamos ahora el tema de la liquidez y el spread. Como podemos observar en las tablas comparativas, hay también una diferencia notable en el volumen diario y en el spread. Esto no significa que vayamos a tener dificultad en comprar o vender (existen creadores de mercado que crean participaciones y arbitran sus precios) cuando tengamos necesidad. Pero sí que vamos a tener un coste adicional. Al fin y al cabo, el spread (también llamado horquilla) es la diferencia, en un instante dado, entre el mayor precio ofrecido y el menor precio demandado.

Si fuéramos a hacer trading frecuente, no sería eficiente hacerlo con un ETF de spread elevado. Los costes serían significativamente mayores comparados con ETFs de spreads reducidos. Sin embargo, si estamos hablando de mantener nuestra inversión en plazos largos (décadas), este coste apenas es relevante.

Entonces, ¿qué es lo relevante para nosotros? Pues fundamentalmente que el ETF en cuestión se ajuste, a largo plazo, al índice que supuestamente replica. Y ello lo vemos en lo que se denomina tracking difference (no confundir con tracking error, que es la variabilidad del anterior). Veamos otra vez nuestro ejemplo:

Nos fijaremos en el Median Tracking Difference a 12 meses, que es más relevante que los picos o desviaciones máximas momentáneas que pueda haber en un periodo. El Median Tracking Difference a 12 meses mide la diferencia en el retorno anual entre el ETF y el índice, si bien toma múltiples periodos de 1 año y nos da la mediana de todos ellos. Es, por tanto, una buena medida de si, a largo plazo, el ETF se ajusta suficientemente al índice o no.

Una buena parte de la desviación que expresa esta medida viene de los propios gastos del ETF (Expense Ratio).  Entre el SPY y el NFTY hay más de 0.7 puntos de diferencia. El resto se explica por una serie de circunstancias operativas del ETF en las que no nos vamos a detener (más detalles en etf.com).

Ante la duda, hay algo que podemos hacer de manera sencilla: mirar la gráfica del ETF contra el índice de referencia (acordándonos de utilizar el índice en versión Total Return si se trata de un ETF de acumulación). A continuación, ponemos un ejemplo correspondiente a uno de los ETFs que proponemos en nuestras Carteras ejemplo (Amundi ETF MSCI EMU High Dividend UCITS ETF, ISIN: FR0010717090):

En este caso, vemos que la desviación es consistentemente a favor del inversor (el ETF tiene un retorno superior al índice, a pesar de tener, de entrada, que cubrir un TER de 0,3%). Esto pasa a veces (pues lo más común es lo contrario) con ETFs que prestan sus acciones a cambio de una remuneración, o también en el caso de ETFs de replicación sintética (como es este).

El momento del ciclo y la espera

Como ya contamos en la correspondiente entrada, nuestra propuesta es siempre valorar la oportunidad ir entrando o no en cada parte de nuestra cartera objetivo (léase renta variable USA, emergentes, Europa, etc.) teniendo en cuenta indicadores que tienen que ver con las valoraciones (cono acabamos de ver aquí otra vez: P/E ratio, pero complementando también con P/B ratio).

Acaban de caer en nuestras manos unos informes de fuentes distintas, muy interesantes ambos, y que, curiosamente, coinciden en indicar algo al respecto del momento actual.

Se trata, por un lado, de la CIO Letter de Tikehau Capital, donde se pone de manifiesto el ascenso de la economía china al segundo puesto mundial, disputando el liderazgo de los Estados Unidos mediante una apuesta clara por la globalización.

Y, por otro lado, coincidiendo en gran medida con lo anterior, el Cuaderno de Mercado del mes de septiembre del estratega de inversiones Víctor Alvargonzález. En él también se llama la atención sobre la capacidad de China para recoger a largo plazo el testigo del mercado americano, pero, además, sobre el hecho de la baja valoración actual tras la caída del 30% desde máximos.
 

Si algún lector se anima a implementar ya una parte de su cartera en este mercado chino (hablamos ahora mismo de unos P/E ratios de 12), ahí van dos ETFs y un Fondo (todos de acumulación): Xtrackers CSI 300 Swap UCITS ETF 1C (LU0779800910) – acciones “A” continentales,  TER 0,50% Amundi ETF MSCI China UCITS ETF – USD (LU1681044050) – acciones “H” Hong Kong, TER 0,55% (Índice replicado MSCI China H) Pictet-China Index P EUR (LU0625737910) – acciones “H”, "B", "P-chips", etc. (ver índice de referencia MSCI China), TER 0,71%

Y para los que todavía están a la espera y tienen liquidez, lamentablemente hay pocas opciones (ya vimos algunas al final del post sobre el Momento del mercado), pues leemos en Expansión con resignación que “Nueve de cada diez partícipes de fondos conservadores, en pérdidas este año”.

Para los inversores que ahora mismo tienen posiciones en este tipo de fondos (monetarios en euros, renta fija corto plazo en euros), nuestra recomendación pasa por analizar qué posiciones tienen minusvalía fiscal y cuáles plusvalía. Salvo que uno esté utilizando estos fondos para guardar unas plusvalías latentes y diferir la tributación, puede compensar deshacer dichas posiciones (por ejemplo, realizando minusvalías fiscales), dado que las comisiones se van a comer los pocos retornos que en estos momentos proporcionan las estrategias de inversión que siguen estos productos.

¿Me puedo retirar ya?

El pasado 27 de agosto publicamos una entrada dedicada a las necesidades patrimoniales en los casos en que un inversor necesite jubilarse y vivir de los retornos de su cartera. Hicimos varios escenarios un tanto técnicos, a largo plazo, en función de los retornos históricos del S&P 500 así como de las necesidades de retirada de fondos. Recomendamos, en cualquier caso, su lectura.

A los pocos días, curiosamente, apareció un artículo en el New York Times que trata un poco sobre el mismo tema, si bien desde un ángulo menos técnico y más “humano”. Se titula “How to Retire in Your 30s With $1 Million in the Bank” y cuenta las experiencias de varios individuos que deciden abrazar una filosofía que llaman el “FIRE movement” (Financial Independence, Retire Early). Aborda las decisiones que toman estas personas al respecto de su estilo de vida, prioridades, etc. y los cambios que experimentan en cuanto a mejora de su calidad de vida.

Recomendamos a nuestros lectores que echen un vistazo a dicho artículo, así como los recursos que encontrarán en: https://www.playingwithfire.co/

Las SOCIMIS

Cerramos este post (de lo más variado, por cierto) haciendo referencia a nuestra última entrada sobre la inversión inmobiliaria. Recordarán nuestros lectores que hablamos de las Socimis (REITs en el extranjero) y de los ETFs que invierten en ellas.

Pues bien: hemos leído recientemente, no sin estupor, que hay una propuesta sobre la mesa para endurecer la fiscalidad sobre las Socimis.

Efectivamente, en la actualidad, estas empresas no pagan impuesto de sociedades. Pero esto tiene una razón de ser: Al tener la obligación de repartir prácticamente todo su beneficio a los partícipes / accionistas vía dividendo (es decir, a particulares, fondos de pensiones, etc.), son realmente un instrumento de inversión colectiva, y no una empresa al uso.

Si gravamos los beneficios de las Socimis y luego volvemos a gravar los dividendos que recibe el particular, dejan de ser un instrumento de inversión (tan absurdo como que un fondo de inversión pague impuestos y luego los partícipes los vuelvan a pagar). En fin, que nos lo tenemos que hacer mirar...

Esto estodo por hoy - en el próximo post, más y mejor.